天天观点：首单光伏发电REITs解码：新能源的证券化元年或至

在REITs基础资产种类的扩容与创新下，作为产业终端的光伏电站的证券化能力正在驶入新阶段。

日前，作为国内首单以光伏电站为基础资产的光伏REITs项目——中航京能光伏封闭式基础设施证券投资基金（下称“中航京能光伏REITs”）已经获得受理并收到了来自上交所首次反馈意见。

事实上，围绕光伏发电等碳中和资产早前已形成了单层ABS为载体的类RETIs尝试；而此番公募RETIs项目的推进，意味着光伏发电资产的证券化路径或正进一步打通。

(相关资料图)

据中航京能光伏REITs募集说明书显示，旗下所含的两单集中式光伏发电站——榆林光伏项目、晶泰光伏项目的估算税前折现率最高分别可达9.23%和10.03%，远高于目前高速公路收费、保障型租赁住房等常见REITs项目水平。

光伏的公募REITs化可能会成为一次探索，若该模式得以成行，则意味着更多光伏电站的证券化将成为可能，而2023年则有望成为光伏的公募RETIs元年，并对光伏产业链带来一系列正向的连锁反应。

可观的折现率

从申报信息来看，包括中航基金、招商证券、中航证券在内的多家中介机构参与了中航京能光伏REITs的操刀。

按照设计，中航京能光伏REITs采用了ABS-REITs的双层结构，即先由中航证券设立中航-京能光伏1号专项计划（下称“中航京能1号”）作为ABS载体，并以此从作为原始权益人的联合光伏投资集团有限公司（下称“联合光伏”）和京能国际能源发展有限公司（下称“京能发展”）处受让二者各自持有的两家集中式光伏发电项目公司股权——榆林市江山永宸新能源有限公司（下称“江山永宸”）、湖北晶泰光伏电力有限公司（下称“湖北晶泰”）。

两家公司股权正是榆林光伏项目、晶泰光伏项目的主体，二者装机容量分别为300兆瓦和100兆瓦。

中航京能光伏REITs交易结构图示

作为底层资产，榆林光伏项目、晶泰光伏项目分别于2017年、2015年启动运营，按照25年寿命估算的剩余发电年限则分别为17年至20年。

作为首单光伏REITs，项目各方也做出了更多工作。

例如为了让该项目“轻装上阵”满足REITs的借款比要求，原始权益人在申报前帮助项目公司解决了补贴债权包袱——2022年3至7月，联合光伏、京能发展分别从湖北晶泰、江山永宸处受让了价值达1.19亿元、6.79亿元的国补应收款。

募集说明书模拟测算，截至2022年半年末上述两项目合并计算的中航京能光伏REITs总资产和净资产分别为39.71亿元、16.36亿元；2019年至2022年上半年，营业收入分别为3.89亿元、4.35亿元、4.11亿元和2.23亿元；归母公司净利润分别为0.73亿元、0.97亿元、1.26亿元和0.72亿元。

另据预测，中航京能光伏REITs在2023年、2024年该项目的净利润分别可达1.63亿元、2.09亿元。

相对可观的利润之下，也让该项目获得了相对较高收益评估——其中榆林光伏项目所选取的税前折现率达9.23%，晶泰光伏项目的税前折现率更是有望达10.03%。

在不少近年来发行的基础设施REITs中，该收益测算并不低。例如2022年四季度发行的华泰江苏交控REIT的评估折现率约为8.31%；国泰君安东久新经济REIT的预估折现率在8.00%-8.50%之间，华夏基金华润有巢REIT估算折现率则仅为6.25%。

补贴退潮之后

较高的收益预期，显然离不开新能源所享有的补贴政策的发力。

在榆林、晶泰两项目的上网电价中，来自补贴电价的比例高达58%，这让两项目在2019年至2021年中的国补收入比例高达60.59%、59.22%、59.46%。

据财政部426号文（《关于有关事项的补充通知》）规定，“纳入可再生能源发电补贴清单范围的光伏发电项目自并网之日起满 20 年后或累计上网电量超过上述合理利用小时数的，不再享受中央财政补贴资金”。

这意味着榆林、晶泰两项目距离享受补贴的剩余年限分别为12年、13年；募集说明书也强调，相关补贴可能最早将于2034年进入退坡期。

“如国补退坡后没有其他弥补措施，项目公司分别从 2034 年起每年营业收入将预计下降约 60%。”募集说明书指出。

补贴的高依赖度和退坡风险成为了上交所反馈意见的着重点。

对此，上交所要求ABS和REITs的管理人就国补退坡的影响及资产适用性发表意见，并对国补退坡等风险做出更充分的信息披露与风险揭示。

不过在补贴到期后，市场预期的碳排放绿证交易仍有可能为新能源项目带来后续收入。